恩（ēn）捷股份（fèn）（云南恩（ēn）捷新材料股份有（yǒu）限公司）是云南唯一一（yī）家市值超（chāo）2千亿的（de）上市公司（2022年7月18日数据），也是全球（qiú）新能源（yuán）锂离子电池隔膜龙头企业（yè），从2016年上（shàng）市到现在，迅速占领市场（chǎng），如此爆发式成长（zhǎng）的恩捷股份，它的成功与挑战有哪（nǎ）些（xiē）呢？今天来盘一下它的喜（xǐ）和忧。

一、喜

1. 敏锐的商业（yè）嗅觉

       提到恩捷股（gǔ）份，不得不提站在风口的创始人李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出（chū）生（shēng）于云南（nán），1982年加入中国昆明（míng）塑料研（yán）究（jiū）所，由于能力出（chū）众，工作两年（nián）后从1984年至1989年任副所长，后争取到美（měi）国进修机会，于1992年毕业于美国University of Massachusetts大学高分子（zǐ）材（cái）料专（zhuān）业，1992年至1995年任美国（guó）Inteplast Corporation技术部经理（lǐ），1996年回国创业，选择（zé）香烟这颗赚（zuàn）钱又垄断的大树，做（zuò）起了烟草（cǎo）的烟标和烟膜生意，2006年（nián）加入（rù）云南玉溪（xī）创新彩印公司（恩捷股份前身之一）任董（dǒng）事长（zhǎng），业（yè）绩一路高歌。2018年，李晓明调转船头（tóu），拥抱新能源风（fēng）口，做起了锂电池生意，收（shōu）购了上海恩捷90.08%的股权，从事湿法隔膜业务。随（suí）着（zhe）“碳达峰，碳（tàn）中和”目标（biāo）的提出，国家出（chū）台了“电动汽车税收（shōu）减（jiǎn）免”等一系列激励政策，促（cù）进新能源汽车的发（fā）展。目前恩捷股（gǔ）份（fèn）已成为全球锂离子电（diàn）池隔膜龙（lóng）头企业（yè），几乎垄断式的（de）服务于全球（qiú）大（dà）型锂（lǐ）电池生产企业，背靠龙头名气，业绩也一飞冲天，市值暴涨。创始人带领恩捷股份（fèn），抢占风口，谱（pǔ）写非凡。

2. 最佳的技（jì）术实力

       锂（lǐ）电池的四大材料是（shì）正极、负极、电解液和隔膜，恩捷股份选择了四（sì）大（dà）材料中技术壁垒和毛利率最高（gāo）的（de）隔（gé）膜（mó）。隔膜有两个作用，一（yī）是分隔正负极，防止正负极接触而短（duǎn）路（lù），二是（shì）让电解质离子通（tōng）过（guò）。别看是（shì）一（yī）小层（céng）膜，其（qí）技术（shù）却是国内最（zuì）晚突破的。动力电池（chí）隔膜的性能直（zhí）接影响电池的容量（liàng）、循环以及安全（quán）性能等特（tè）性。隔膜按工艺可分为干法隔（gé）膜和湿法隔（gé）膜，湿法隔膜有更（gèng）好的孔隙（xì）结构一致性、更强的拉伸强（qiáng）度、更优的抗穿（chuān）刺强度、更薄的厚度且更均匀，显著区别于干法隔膜，但其难（nán）度（dù）也更大。而恩捷股份恰好看中湿法（fǎ）隔（gé）膜这个高技术（shù）壁垒的产品，多年聚焦湿法隔膜，而（ér）国内大多数企（qǐ）业（yè）是湿法干法并行（háng）。恩捷股份集中精力钻（zuàn）研攻（gōng）坚，目前生（shēng）产的（de）湿法锂（lǐ）电池隔离膜产品厚度可（kě）以在5µm至30µm之（zhī）间灵活调节，而同行还在主打9µm，其2021年报表示，全球独一份的“在线涂（tú）布”技（jì）术已经（jīng）在产（chǎn）线正（zhèng）式应用。恩捷股份技术实力碾压同行。

3. 过（guò）人的扩张胆识

       及（jí）时站在了风口，还有过硬技术持身，恩（ēn）捷股份算是成功了四分之三。2018年隔（gé）膜价格一直下（xià）降，国内锂电池隔膜（mó）生产商遭遇业（yè）绩“寒冬”，而令人（rén）刮目相看的是，恩捷（jié）股份业绩逆流而上，产量（liàng）和销量都（dōu）令人赞不绝口，我们从财务视角解（jiě）读一下这个现象。

        恩捷股（gǔ）份2018年以后（hòu）经营活动现（xiàn）金（jīn）流入大幅增加，与（yǔ）此同时（shí）公司也花了（le）很（hěn）多钱构建固定资产、无形资产等，这笔（bǐ）投资占了现金流（liú）入接近三分之二。公司不（bú）满足已有（yǒu）的现金（jīn）流入，2019年及之后大量筹资，2020年筹资132亿，根据（jù）公司（sī）报（bào）告，大规模筹（chóu）资用于隔膜项目建设。隔膜行业属于重资（zī）产行业（yè），小企业（yè）若没有资金（jīn），难（nán）以形成规（guī）模，没有（yǒu）规模，成本（běn）将高的难以承受，如此来（lái）又赚不到钱，这（zhè）就是个死循环，而在其他（tā）企业纷纷（fēn）退出时，恩（ēn）捷股份敢（gǎn）于逆行，下了血本投产扩增，逐渐成为龙头，行业集中度也不断提升，闯过了残酷的（de）竞争，恩（ēn）捷迎（yíng）来的就是龙头带来的（de）一（yī）系列福利。

       2021年11月，恩捷股份与（yǔ）宁德时代签订合作协议，合（hé）资（zī）设立一家公司“厦（xià）门恩捷新材料科技有限公司”，拟注册资本为16亿元。主要从事投资干法隔离膜及湿法（fǎ）隔离膜项目。规划在共（gòng）管区域内投（tóu）资建设16条锂离子电池隔膜基膜和涂布分切（qiē）生产线，主要应用（yòng）但不限（xiàn）于（yú）新能源（yuán）汽车动力电池系统（tǒng）、储能电池（chí）系统等市场，总投资为人民币（bì）52亿元，计划2023年建成并部分投产。恩捷股份仍大张旗鼓扩张，稳固自（zì）己的龙头地位，其获（huò）得的成功，离不开（kāi）过人（rén）胆（dǎn）识带来的（de）规模效益。

二、忧

1. 液态（tài）电池的瓶颈

       新能源汽车动力电池主要有锂离子（zǐ）电池、镍氢电池、燃料电池（chí）、铅（qiān）酸电池和钠硫电池（chí）。最常用的是液态锂电（diàn）池（chí），它有（yǒu）着高工作电压、快速充放电特性、长循环寿（shòu）命等优点，我们看一下它的发电原（yuán）理（图片来源（yuán）于网络），正负极在电解液中不停交换（huàn）离子，隔膜隔离正负极、防止短路。其结构局限了它的性能，不（bú）停的反应导致电池容易（yì）衰老（lǎo），而短路易引起火（huǒ）灾。当发（fā）生车祸时，液（yè）态锂电（diàn）池（chí）受（shòu）到挤压、冲击，会导（dǎo）致隔（gé）膜（mó）破裂，造成短路，内部产生大量热量，而电解（jiě）质里有易燃的（de）有机溶剂，就会造成（chéng）电池（chí）起火甚至爆炸。

       液态电池这两个明（míng）显弊端，造成固（gù）态电池被疯狂炒作，固态电池把液态电（diàn）解质换为固态电解（jiě）质，取消（xiāo）了隔膜（mó），是公认的锂电池未（wèi）来（lái）发展的方向。可以看出恩捷股（gǔ）份的（de）担（dān）忧了吧，不用隔膜也就说明他（tā）们的产品（pǐn）将被淘汰。目（mù）前的（de）液态锂电（diàn）池已（yǐ）经很难突破自身瓶（píng）颈，而固态电池有着更可（kě）靠的安全（quán）性，更高的能量（liàng）密度，更久（jiǔ）的（de）寿（shòu）命，可以说是新能源汽车的（de）不二之选。但由于技术问题，目前（qián）大（dà）家还没有用上固态电池。2021 年初，蔚来声称（chēng）将（jiāng）在使（shǐ）用全（quán）新（xīn）研发的固态电池，这一（yī）操作使得（dé）恩捷股份跌停（tíng），后来蔚来又解释（shì）其实用的是（shì）半固态电池（chí），恩捷股份股价才回升。从这个事（shì）件也可以看出市（shì）场的极大不稳定性（xìng）是恩捷（jié）股份的一大（dà）威胁，同时在各（gè）大企（qǐ）业的联（lián）手开发（fā）下，固态电池（或其他替代（dài）品）一定会出现，到时候（hòu）隔膜将被（bèi）迫退出（chū）。

2. 产（chǎn）能过剩隐忧

       恩（ēn）捷股份疯狂扩张占领市场，一方面扩（kuò）大产能（néng）极大（dà）提高了毛利率（lǜ）水平，成了几乎垄断的锂电池隔（gé）膜供应商，赚的（de）盆满钵满；但另一方面，急速（sù）扩（kuò）张拥有了超强产（chǎn）能，但供需（xū）是否（fǒu）平（píng）衡呢？在2017 年，整（zhěng）个行（háng）业产（chǎn）能超（chāo）过（guò） 50 亿m^2，远超国内需求，根据公开资料（liào）显示，2018 年（nián），恩捷股（gǔ）份湿（shī）法隔（gé）膜（mó）产能 13 亿m^2，而当（dāng）年出货量只（zhī）有 4.68 亿（yì）m^2，2019 年末，公司湿（shī）法（fǎ）隔膜产（chǎn）能达到 23 亿m^2，而实际出货量不（bú）超过 9 亿m^2，这（zhè）组数据或许已经显示出恩捷股份产能（néng）过剩的（de）迹象。2021年（nián）全球动力型湿法锂（lǐ）电池隔膜需求量预（yù）估（gū）为（wéi）53.4 亿m^2，我国需求（qiú）量为 22.2亿m^2。而（ér）恩（ēn）捷股（gǔ）份2019年（nián）已达到23亿m^2，恩（ēn）捷股份近几年（nián）的销售收（shōu）入主要依靠国内（nèi），扩展海外市场还需要时间去验（yàn）证，也就是说（shuō），目（mù）前恩捷股份（fèn）已经存（cún）在产能（néng）过剩的问题，而其（qí）又是重资产企业（yè），供过于求，将是企业面临的重大危机。

3. 创始人家族（zú）减（jiǎn）持套（tào）现

       董事长李晓明（míng）、其妻马燕（非独立董事）、其女Sherry Lee、其弟李（lǐ）晓华（huá）（副董事长、总经理）、弟媳惠雁（yàn）阳、侄（zhí）子Jerry Yang Li（李（lǐ）晓（xiǎo）华（huá）之子）家族6人全（quán）员持（chí）股。李晓明（míng）家族可能有产能过剩的担忧，或是对（duì）技术更（gèng）新换代的（de）压（yā）力，或是对于市场的不确（què）定性，于2019年底开始逐步减持恩捷股份（fèn）。根据公司公告，从2019年11月至（zhì）今，李晓明家族已经发布四（sì）轮（lún）减持计划。前三轮减持正值股价（jià）暴涨，减（jiǎn）持（chí）股（gǔ）份看着（zhe）不太明智，但（dàn）其家族不为所动，最终（zhōng）累计套现约20亿。根据公司（sī）公告，李晓明家（jiā）族（zú）已完成第四轮减持，在2021年12月22日至2022年6月20日的以集中竞（jìng）价方式（shì）减持不超过2200万股，第（dì）四轮减持套现估计50亿，加上（shàng）前三轮的减持（chí），合计套现了70亿。其家（jiā）族持有上市股（gǔ）份数量将从2018年（nián）末的54.73%降至46%左（zuǒ）右。

       除了（le）减持套现被媒体所诟（gòu）病（bìng），创（chuàng）始（shǐ）人家族（zú）纷纷改国籍（jí）这个（gè）行为也是被（bèi）大家所议（yì）论，或许是早（zǎo）期的留美（měi）经历，李（lǐ）晓明家族除了李晓华为中国（guó）国（guó）籍（有境外居留权），其余全为美国国籍（jí），当然，选择（zé）哪个国家定（dìng）居是个人的自由，我们保（bǎo）持中立态度。

      最后，相信大家看完以后都不可否（fǒu）认恩捷股份是家优秀的企业，但它（tā）是（shì）否能成（chéng）为一家卓越（yuè）的（de）企业呢，乐投网页版和麦肯咨询认为还有待（dài）时间的检验。